© Reuters. 华创证券：自由现金流牛市已在A股发生   SZI -1.95% 从投资组合添加/删除 添加至自选组合 添加头寸

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智通财经APP获悉，华创证券发布研究报告称，过去十年，自由现金流回报高的公司股价走势不断创新高，而自由现金流回报低、即资本开支最大的公司走势在增量转存量的过程中由盛转衰。尤其过去宏观环境波动放大的三年，高自由现金流回报组合贡献了显著超额。且以美股为代表的成熟市场，同样长期奖励自由现金流充裕公司。A股市场中自由现金流充裕的典型公司，往往能够以可持续性的低投入经营商业模式换取优秀的现金流支配能力，而无论A股、美股、日股具备优秀自由现金流表现的公司，最终大都将现金流转化为了高利润分配股东比例。

前言：

在增量转入存量经济的过程中，华为代表的一众企业经营模式已发生转变：从追求规模走向追求真实利润和现金流;估值模型也从追求PS&PE走向追求自由现金流回报，红利不代表悲观，而是权益投资回归真实的归股东“自由支配”的现金利润。让人欣喜的是A股目前累积了过去二十年最充沛的自由现金流，对比美日成熟市场，红利背后的自由现金流的牛市才起步。

▍华创证券主要观点如下：

企业经营模式的转变：从追求规模走向追求真实利润和现金流

华为是后疫情时代，众多中国企业经营模式转变的开始，从增量经济下加杠杆-扩资本开支-追求收入规模(甚至短暂容忍亏损)，走向存量经济下，降低不必要资本开支，追求稳定的现金流支配和真实利润增长。企业逐步走向高质量发展模式，背后是企业家的审慎投资体现。目前A股逐渐形成了充沛的自由现金流规模，但相比于美、日等成熟市场的自由现金流体量，仍有巨大提升空间。

估值模型的转变：从PS&PE到自由现金流回报

高速增长年代，高回报项目、行业比比皆是，企业加大资本开支便意味着承担较低的资金成本而换取投资的高额回报率，可以更前瞻，PE太高(虽然利润过小)，可以用PS(收入已经实现)，为梦想买单。

但随着宏观降速，高回报领域逐渐稀缺，一旦出现结构性高回报机会，便很容易在短时间内出现投资、产能过剩的情况，若企业继续采取大量的资本开支，则很大概率出现资本回报率小于资金成本的价值毁灭现象，当下自由现金流回报的估值模型更适用，模型下，收入不属于股东所有，甚至利润也不属于股东所有，权益投资的最终回报是企业在支付掉所有必要开支后，可“自由支配”的现金利润。

自由现金流牛市已在A股发生

过去十年，自由现金流回报高的公司股价走势不断创新高，而自由现金流回报低、即资本开支最大的公司走势在增量转存量的过程中由盛转衰。尤其过去宏观环境波动放大的三年，高自由现金流回报组合贡献了显著超额。且以美股为代表的成熟市场，同样长期奖励自由现金流充裕公司。A股市场中自由现金流充裕的典型公司，往往能够以可持续性的低投入经营商业模式换取优秀的现金流支配能力，而无论A股、美股、日股具备优秀自由现金流表现的公司，最终大都将现金流转化为了高利润分配股东比例。

此类资产的适用投资者则更适合低频的价值投资者，而非高换手的成长猎人，随着未来权益市场内中长线投资属性的资金占比不断提升，对于红利资产的配置需求也将不断加大。

“高自由现金流回报”+“低投入、高利润分配股东比例”组合

结合“高自由现金流回报”+“低投入、高利润分配股东比例”的筛选思路，回测了2014/4/30以来年频换仓的组合全收益表现，累计收益率311%，显著超额万得全A的86%，且相比于单纯的高自由现金流回报组合累计收益率136%有了极为显著的提升。

风险提示：

宏观经济超预期复苏，使得高股息策略承压;宏观及行业政策、监管环境发生重大变化，使得行业发展逻辑根本性改变;历史经验不代表未来，美、日等发达国家经验可能无法完全匹配我国实际发展情况;组合策略基于历史数据回测，不保证未来数据的有效性。

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