时隔三月首单试点落地，私募创投可向投资者分配股票，拓宽募投退出渠道实质举措，避免减持带来市场波动

财联社10月15日讯（记者封其娟）自证监会7月启动了PE/VC向LP实物分配股票试点工作，时隔三个月，首单试点正式落地。

证监会10月14日公告，原则同意开展PE/VC向LP实物分配股票的首单试点。根据公告内容，证监会日前已原则同意上海临理投资合伙企业（有限合伙）（以下简称：临理投资）的实物分配股票试点申请。

申请人将按照有关法律法规和证监会关于私募基金实物分配股票试点的要求，履行相应程序和信息披露义务，适时向投资者分配股票。其他符合条件的PE/VC实物分配股票试点申请也正在积极有序推进过程中。

下一步，证监会将推动PE/VC实物分配股票试点工作有序开展，及时总结评估试点情况，逐步扩大试点范围，持续推进完善PE/VC退出机制，更好地发挥PE/VC对实体经济和创新创业的支持作用。

值得一提的是，9月21日，上海市地方金融监管局等6家单位联合发布了《关于支持上海股权托管交易中心开展私募股权和创业投资份额转让试点工作的若干意见》（以下简称：《若干意见》）。该意见旨在拓宽PE/VC退出渠道，提升区域性股权市场对私募基金及其投后企业的服务能力，助力金融资本和产业资本循环畅通。

首单试点公司股东阵容强大

证监会PE/VC向LP实物分配股票的首单试点，花落临理投资。根据天眼查，临理投资成立于2015年11月，注册资本12.63亿元，位于上海临港新片区。该公司共有18位股东，且阵容强大。

除了私募基金同创伟业、深创投、理成资产之外，通过股权穿透，临理投资的股东方还包括上海奉贤区国资委参股的上海永徽隆启创业投资管理合伙企业（有限合伙）、晋控煤业参股的上海同煤齐银投资管理中心（有限合伙）、上海临港经济发展（集团）有限公司参投的上海临港智兆股权投资基金合伙企业（有限合伙）、中原信托参股的上海临芯投资管理有限公司以及广州金控全资控股的广州隆玺壹号投资中心（有限合伙）、上海临港经济发展集团全资控股的上海金浦临港智能科技股权投资基金合伙企业（有限合伙）等。

天眼查显示，临理投资还投资入股了4家公司，包括澜起科技、澜至电子等。

根据澜起科技公告，今年8月，临理投资通过询价转让了503万股后，仍持有澜起科技4847万股，持股比例为4.28%。

为拓宽PE/VC退出渠道，促进投资-退出-再投资良性循环，平滑PE/VC退出对二级市场的影响，证监会在7月8日启动了PE/VC向LP实物分配股票试点工作。试点启动以来，行业机构积极响应。行业机构表示，PE/VC向LP实物分配股票，有利于兼顾投资者差异化减持需求，避免集中减持造成市场波动，丰富PE/VC退出渠道，进一步优化PE/VC退出环境，促进行业长期健康发展，更好地发挥其对实体经济和创新创业的支持作用。

PE/VC向LP实物分配股票，是指GP与LP约定，将PE/VC持有的上市公司首次公开发行前的股份通过非交易过户方式向LP(份额持有人)进行分配的一种安排。

从境外市场看，PE/VC在被投企业上市后向LP实物分配股票是较为常见的制度安排。

近年来，PE/VC在完善多层次资本市场体系、提高直接融资比重、服务实体经济发展、推动供给侧结构性改革等方面发挥了重要作用。随着资本市场改革不断深化，特别是设立科创板并试点注册制、创业板改革并试点注册制，建立上市公司创投基金股东减持股份“反向挂钩”机制，PE/VC退出环境持续改善。

上海市地方金融监管局联合其他5家单位发布的《若干意见》是以私募股权和创业投资股权有序退出为目标，重点围绕国资转让、工商变更、权属质押、行业规范、组织保障等核心环节，充实完善相关政策措施。主要包括：明确国资进场交易要求，畅通份额变更登记路径，争取立法支持业务创新，并鼓励更多市场主体参与。

募投管退得以加速循环

高瓴创投对此认为，非现金分配试点落地，对于优化私募股权及创投基金募投管退特别是退出环节的良性循环，发挥专业投资者长期投资、价值投资的稳定器作用，减缓私募股权及创投基金投资企业上市后集中减持带来的股价下行冲击，平滑市场波动都有很好的作用”。

高瓴创投同时分析了对于对于基金管理人与投资者两者的各自意义。

对于基金管理人而言，对于基金运营、服务多类投资者都有重要意义。非现金分配提供了新的退出方式，实现了募投管退的加速循环，更好的改善基金运营效率。

对于投资者而言，非现金分配能够更好地满足私募股权及创投基金投资者多元化诉求，在基金运作的框架下，实现专业投资者长期直接持有投资标的股票，更好地陪伴优质企业长期发展。

实际上，自证监会启动了PE/VC向LP实物分配股票试点工作后，多家券商相继发布了相关研报。

国君非银团队提出，试点对存量基金影响有限，有利于促进行业长期发展，头部机构更为受益”。研报中，该团队具体谈到“考虑到目前存续基金都有相关协议规定退出及分配方式，相关条款不太可能做出调整，因此短期影响有限。除此之外，政策的出台有望减少PE限售到期后私募股权基金批量减持公司股票对公司股价带来的冲击。长期来看，这一政策将进一步丰富退出路径，能够兼顾不同LP的差异化需求，有利于行业长期健康发展，考虑到头部机构更多服务产业基金和头部央国企，此类投资者更看重产业链整合，乐意参与产业链公司的长期投资，对股票方式退出的意愿更强，因此头部机构更为受益。

国君非银团队发布研报《证监会启动PE基金向投资者分配股票试点点评：拓宽退出渠道，头部机构更受益》指出，PE/VC的退出环节，不同的LP出于不同的投资需要，会有差异化的退出方案，当前的退出主要是现金分配方式，无法满足差异化退出方式，也进而影响了项目的退出进度和再投资。上述政策的出台，为某些对所投公司长期看好，希望长期持有公司股票的LP提供了新的退出渠道。试点政策的出台拓宽了退出渠道，有效兼顾了不同LP的投资需要。

解决卖出时点、价位分歧问题

中信建投与申万宏源一致认为，此次试点工作将有助于解决GP、LP之间对项目上市后卖出股票时间点、价位存在分歧的问题。

在研报《私募创投实物分配股票试点创投基金退出渠道再畅通》中，中信建投赵然团队认为，股票实物分配试点打通了PE/VC退出渠道，在基金层面将股票分配给LP从而直接完成基金退出，而LP也可根据自己的想法进行长期持有或者减持出售，本质上为从流动性角度对PE/VC退出机制进行优化。

在赵然团队看来，过去PE/VC存在“退出难”的问题，LP、GP间存在关于上市公司股份卖出时点和价位的矛盾，如LP可能存在短期资金使用需求但当前时点对基金管理人GP而言不是较好股票出售时机等，而这种矛盾不利于投资者体验的提升，同时不利于基金品牌的打造并给未来基金募资带来困难。此外PE/VC的存续期往往较长，LP需要忍受较长的投资周期，且基金存续期限期间被投企业可能处于上市后的禁售期，为基金退出带来较大压力。

申万宏源在研报《私募股权基金实物分配股票试点点评：兼顾投资者差异化需求优化私募股权创投基金退出环境》中指出此次试点工作将产生的三大影响。首要影响便是规避GP、LP在私募股权上市后退出时点的分歧，LP可自主决定卖出时点、价位。在过去机制下，GP仅能通过卖出股票然后将收益分配给LP，实际操作中，因为GP在二级市场上卖出股票的价格不合LP预期，双方矛盾难以调和。试点文件对此给出了解决方案，即GP可以把其持有的上市公司IPO前的股份通过非交易方式过户给LP，由LP自主决定卖出的时间点和价位。

平抑二级市场股价波动

申万宏源认为此次试点工作的影响还在于能够一定程度上抑制二级市场股价的大幅波动，以及有望利好LP纳税。

在申万宏源团队看来，此次试点工作将减少股权上市后的股价波动，保护中小投资者利益。现有机制下，GP需要把股票出售换成现金再向LP分配，导致解禁期结束后的大量大额减持，从而造成二级市场股价的大幅波动。此次试点的推出，可以一定程度上缓解大额减持风险，进一步稳定市场。

研报还指出，一方面上市公司首次公开发行前的股份向投资者分配后，股权持有者更分散；另一方面有利于平抑解禁期到后的潜在大额减持，降低市场集中减持抛盘压力。

另外，申万宏源认为此次试点推行之后，LP纳税方式有望据此发生改变。

对此，申万宏源在研报中给出解释，依照现行的清算退出机制，当GP对被投企业股权上市解禁后退出时，如果卖出的价格高于LP投资价格时，LP需要缴纳增值税和个人所得税，累计最高税率在35%。此次试点推行之后，GP可以将上市公司首次发行前的股票分配给LP，后期如遇股价增益，相关资产的盈利则不需要其缴纳个人所得税和增值税，也有利于投资者的税务筹划。此外，试点推行后，GP或将提前为LP锁定首发上市价格，进而为LP在后续股份解禁后处置资产提高安全垫。

时隔三月首单试点落地，私募创投可向投资者分配股票，拓宽募投退出渠道实质举措，避免减持带来市场波动